2012/2/23
中國人民銀行於2月18日宣佈，下調存款準備金率50基點。這是中國貨幣當局在本周期第二次降低存准率，也是市場期待已久的政策舉動。
在3月5日全國人大召開之前，調低存准率，明顯有政治意圖，旨在穩定經濟，振奮股市。不過在筆者看來，存款準備金率的下調更多是一個技術性安排，並不代表中國的貨幣政策有實質性的變化。由於監管條例的改變，銀行過去在資産負債表外進行的許多經營活動（俗稱影子銀行），被要求列入銀行表內。如果存准率不作調整，擴大了的基數意味著事實上上調存准率，意味著銀行流動性的進一步收縮。調整存款準備金率，不過是將近期出臺的其他措施對流動性的影響中性化。筆者相信在今後兩個季度，存准率有空間再下降兩次，每次50基點。
同時，筆者認爲利率的下一個動作，是加息而非減息。中國的利率從歷史水平看，處在超低的位置，與經濟增長及通膨狀況不相稱的水平。利率不上升，銀行儲蓄搬家只會越演越烈。利率不上升，資金價格信號錯誤，全國便是一片炒風，沒有人願意投資實業。筆者看來，中國的利率正常化必然發生，只是時機取決於國內的增長風險和外部的金融系統風險。假定CPI在年中觸底回升，加息最早可能在今年下半年開始，更可能在明年上半年。
降低存款準備金率與提高利率，看似矛盾，其實是政策工具組合的有機調整。人民銀行在過去18個月，調整流動性幾乎靠拉升存款準備金率獨力完成，其結果是銀行體系內可動用流動性陡降。銀行繼續將最好的服務留給最好的客戶－大型國有企業，於是許多其他企業跌出了銀行信貸網。然而這些企業仍有融資需要，於是民間借貸盛行，民間借貸利率飆升，官方利率對整個經濟的代表性下降。
高利貸的蔓延，對中國經濟的穩定和金融體系的安全，無疑是一大威脅。北京的拆彈辦法就是推進貨幣環境正常化，允許銀行多貸一些，允許利率再高一點，將體外迴圈的資金和金融活動，拉回到銀行體系內，拉回到監管範圍內。而且這次加息可能以利率市場化的名義進行。引入競爭後，銀行利率的上升幅度和息差的減少，估計均會大過政策利率的變化。
下調存款準備金率，無論如何對經濟及市場都是利好的消息，不過其象徵意義大過實際作用。除房地産領域以外，經濟的放緩已經導致資金需求下降，銀行今天難找高質量的借款客戶。降存准，減小了經濟硬著陸的風險，也是貨幣環境正常化過程中的重要一步，不過不要指望經濟增長會迅速反彈。
其實在筆者看來，中國經濟的最壞時間已經過去。儘管增長在今年上半年還會進一步走低，出口暴跌的風險已經減少，流動性枯竭的風險已經減少，經濟硬著陸已經基本消失，只是增長反彈的動力不足，房地産市場仍陷困局。下一個較大的政策動作，估計要等到第一季度資料出來之後再做定奪。
本文原載於今周刊，爲個人觀點，並非任何勸誘或投資建議。
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